房地产政策遵循逆周期规律，当市场下行到一定程度时，政策可能转为更加积极。当前，房地产市场探底，土地市场调整，尤其是低线城市土地出让金收入不排除显著下滑的可能性。在此背景下，我们相信，因城施策，三稳的政策将更为积极。我们将迎来一个政策的窗口期。

　　数个省会城市多层次放开地产限制政策。随着房地产市场恶化，福州、哈尔滨、郑州等城市开始陆续放松相关限制政策。省会城市放松不仅意味着大部分二三线城市是符合放松资格的，也对本省其他城市有示范效应。

　　2022 年3 月是本轮市场下行周期表现基本面最差的时期。3 月前25 日，我们跟踪的45 个样本城市成交15.1 万套，同比下降42.2%(2 月下降24.7%)，17 个城市二手房成交5.1 万套，同比下降34.5%(2 月下降33.2%)。2022 年1-2 月，国有土地使用权出让收入7,922 亿元，同比下降29.5%。销售不佳不止影响企业盈利能力，更可能导致居民财富缩水，产业链投资收缩。

　　核心城市出让土地质量提高，市场表现略好。2022 年一季度，百城中一线、二线、三线土地出让金额同比分别下降53.7%、82.8%和72.9%(统计口径和土地使用权出让收入不同)。一线城市透过供给优质区位、规划调整及出让条件优化等措施提升土地市场吸引力，低线城市在土地市场面临更大的压力。拿地主体占比差异显著，国企仍然是主力。尤其是一些地方国企平台拿地，实际上有土地市场空转之嫌，所以，低线城市的土地市场实际恶化程度可能比数据显示的更明显。这种情况之下，地方的确有努力提振土地市场的强诉求。

　　高线城市土地市场盈利能力在恢复。高线城市为了尽可能保证土地收益，确实会尽可能提升所出让土地的吸引力，保证出让规模。举例来说，以北京王四营板块为例，2022 年出让地块的预期毛利率达20.4%，远高于2021 年出让的同类土地水平(三宗项目分别为10.0%、8.3%、8.6%)。杭州2022 年第一批集中供地的意向出让合同金额，并没有因为市况变化而缩水，反而进一步提升。

　　风险因素：政策不能及时出台，导致信用风险进一步加剧的可能性。房地产企业结算利润率普遍下行的可能性。

　　投资建议：房地产政策遵循逆周期规律，当市场下行到一定程度时，政策可能转为更加积极。当前，房地产市场探底，土地市场调整，尤其是低线城市土地出让金收入不排除显著下滑的可能性。在此背景下，我们相信，因城施策，三稳的政策将更为积极。我们将迎来一个政策的窗口期。历史经验表明，房地产股的运行，主要和政策预期相关，而不是和基本面相关。我们看好地产股的投资机会，推荐保利发展，金地集团，绿城中国，美的置业，招商蛇口，万科企业、华润置地和龙湖集团。

（文章来源：中信证券）