01

　　金股推荐

　　02

　　宏观观点

　　制造领衔，地产稳健

　　国内层面，新制造稳增长，制造业投资将是Q1经济最强变量！宏观层面驱动来自制造业强链补链，链长制是制度保障；中观层面驱动是产业新能源化和智能化，将进一步驱动跨产业投资。地产投资将是稳定器，城市更新是当前市场忽略的地产强变量，Q1持续助力经济开门红。4月权益资产继续看好稳增长方向，10年期国债收益率上攻3.0%。

　　海外层面，预计全年美联储3、5、6月加息3次，美债收益率见顶时间点位于5月附近，未来需进一步关注美债收益率见顶后的成长股切换机会。

　　03

　　策略观点

　　继续三低，继续均衡

　　展望二季度，市场普遍预期“三高”赛道股反击，而我们认为“三低”策略优势将继续。我们建议，二季度以“三低”为标准挖掘稳增长和新成长，其中大市值稳增长打底仓，而小而美新成长以个股机会为主。

　　具体到四月，我们预计缺乏明确主线，可围绕稳增长、高分红、涨价链、新成长和出行链均衡配置。具体来看，其一，稳增长打底仓，以地产、银行、建筑等为代表；其二，财报季关注高分红品种，以银行、通信、煤炭为代表；其三，关注涨价链，以有色金属、农林牧渔、农化制品、超市等为代表；其四，针对新成长，挖掘以半导体为代表的小而美，与此同时，在赛道股走向大分化的背景下深挖真成长；其五，针对疫情受损链，尽管景气受到近期疫情影响，但随着更加精细科学的防疫管控和新冠特效药的推进，可左侧关注本轮疫情影响弱化后的修复机会。

　　04

　　金工观点

　　三条主线，提升超额

　　宽基方面沪深300、创业板以及科创板整体beta依然承压，模型对于未来短期回报估计并无明显的改善特征。然而模型也清晰地提示当前俄乌冲突、疫情反复、联储加息低于预期等事件影响下，市场表现呈三条主线特征。一是稳增长链(含红利)；二是疫情防控；三是港股技术性反弹。

　　CJInvbots系统行业轮动系统结果显示：一是行业趋势轮动加快，反弹持续性较弱；二是稳增长相关的行业(建筑装饰、建筑材料等)、上游资源类行业(有色金属、煤炭等)、疫情防控诊疗(医药生物)都表现出不同程度的反弹动量。从更细致的申万二级行业跟踪结果看，配置区域里明显占优的二级子行业包括航空装备、中药、电机、医疗器械、生物制品、医疗服务、金属新材料、化学原料等。

　　综合研判，尽管4月面临多重外部因素的冲击，把握三条主线配置阶段性主题赛道，依然能有提升alpha的机会。

　　05

　　固收观点

　　预期兑现，静候增长

　　利率债：经历了3月中旬的数据以及政策博弈后，4月份的债市主矛盾重回“宽信用分歧”，曲线先平后陡。配置盘可分为两步：第一，1年至3年调整到位后加杠杆，并配置部分流动性相对较弱的1-3Y高等级信用债以获取流动性溢价；第二步，稳增长兑现过程中利率合理区间为【2.78%-2.95%】，10年期国债的配置机会仍建议耐心等待。

　　信用债：配置1至3年中高等级产业债、中等评级城投。地产债投资上，个券选择上不在基本面左侧布局，配置优质龙头民企及地方国企，期限以1-2年为主，高杠杆、周期风险管理能力弱的地产公司不建议配置。

　　可转债：三月转债市场继续承压，市场风格趋于防御，当前仍处在消化高溢价率的阶段，但部分真成长个券性价比已开始逐渐显现。展望四月，年报与一季报披露窗口将至，建议继续将业绩稳增的银行转债与强预期反转的猪肉转债作为底仓配置，同时关注光伏与半导体类标的景气度与估值匹配度。此外，历年四月多为发行大月，考虑到近期新券定位趋于合理，新券配置价值有望在后续体现。

　　06

　　个股逻辑

　　银行

　　南京银行(601009.SH)

　　财报和经营双拐点，市场化推进超预期。

　　1、战略布局：转向零售和中小微等市场化业务。

　　1)在传统业务(政府类)方面，南京银行已经非常出色。地处长三角核心经济带，经营指标处于上市城商行前列。

　　2)在市场化业务方面，南京银行积极布局。战略聚焦零售和交易银行(本质是中小微)，随着战略转向市场化业务，后续成长性有望超预期。

　　2、配套布局：业务打法、渠道布局迎市场化升级。

　　1)业务打法：交易银行产品体系完善，零售业务打法全面升级。未来看点：

　　①消费金融：南京银行拟收购苏宁消金公司，打造新增长点；

　　②私行财富：江苏地区富庶，南京银行将私行提到总行一级部门，主动把握财富管理风口。

　　2)网点布局：线下网点布局大幅扩张，截至2023年底增长至300个，年增速20%。

　　3、管理机制：市场化机制形成，战略执行有望超预期。

　　1)管理层市场化：南京银行2020年实施职业经理人改革。现任管理团队中，董事长经验丰富、战略全局驾驭能力强；新任行长林静然(1974年出生)为上市银行(农商行以外)中最年轻的行长，年富力强、积极有为；7位副行长均通过职业经理人机制筛选任职，充实总行经营层领导班子。

　　2)激励机制优异：人均薪酬、创收和创利均领先对标行。

　　有别于市场认识：

　　1、市场认为：南京银行以政府业务为主，不够市场化。

　　2、我们认为：南京银行市场化布局和改革有望超预期。

　　未来可能催化剂：

　　战略推进实质性动作和成效印证。重点关注：

　　1、网点布局推进；

　　2、2021年全年和2022年一季度业绩披露。

　　电新

　　中环股份(002129.SZ)

　　光伏及半导体硅片双龙头，混改完成经营效率全面提升，光伏210硅片出货量及盈利能力大幅提升，半导体硅片领先制程进入起量期。

　　有别于市场认识：

　　1、市场担忧：在行业硅片产能过剩的背景下，硅片厂商可能通过降价让利的策略争夺市场份额，导致龙头公司盈利空间被挤压。

　　我们认为：

　　1)从硅片环节的竞争格局来看，隆基股份、中环股份双寡头占据60%市场份额，掌握行业定价权，能够保证硅片环节相对于其他环节更强的话语权；

　　2)从产能结构来看，210市场份额将快速提高，大尺寸产能结构性供给不足，210硅片有望维持供不应求状态；

　　3)硅片环节厂商横向对比来看，公司在210硅片制造领域具备领先的技术、成本优势，盈利能力显著高于行业平均水平。

　　2、市场担忧：210硅片下游推广合力较为单薄，公司市场份额提升承压。

　　我们认为：大尺寸硅片可以有效降低全产业链成本、摊薄终端BOS成本，2022年以来600W+组件逐步受到终端市场认可，在600W+组件领域210硅片相较于182硅片竞争力更强，210硅片渗透率提升有望超预期。由于210硅片技术壁垒大幅提升，新进入者大尺寸产能释放周期长，随着公司210新产能逐步释放，出货量有望超市场预期。

　　3、市场担忧：公司在12英寸半导体硅片领先制程技术突破难度较大。

　　我们认为：目前公司12英寸晶圆在关键技术、产品性能质量取得重大突破，已量产供应国内主要数字逻辑芯片、存储芯片生产商。随着半导体板块股权激励完成，市场化机制有望推动在领先制程领域加速突破。

　　未来可能催化剂：

　　1、全球光伏装机需求超预期；

　　2、光伏硅片盈利能力超预期；

　　3、半导体硅片认证突破。

　　国防机械

　　中兵红箭(000519.SZ)

　　工业金刚石龙头，培育钻高增长；智能弹药龙头军民品双驱动。

　　1、市场预期：行业新进入者大量涌入，公司竞争格局和盈利能力变差，原因在于：

　　1)下游培育钻石需求旺盛，产品毛利率高，大量企业可能进入，造成公司竞争格局变差；

　　2)公司作为传统国企，扩产及业绩释放较缓慢，未来存在市场份额受挤压的风险。

　　2、我们预测：

　　1)培育钻石方面：目前其产能渗透率仅6%，产值渗透率不足3%，考虑到钻石行业整体稳健增速及培育钻石市场份额快速上涨，下游需求市场空间广阔，行业新进入壁垒高，我们认为未来3年内，已有从业公司将保持良性竞争格局。

　　2)工业金刚石方面：公司供应产品已出口40多个国家和地区，产销量和市场占有率雄居全球第一，随着我国高端制造行业快速发展，工业金刚石作为必备结构件有望充分受益下游行业增长；且工业金刚石-培育钻石产能分配存在“跷跷板效应”(市场对培育钻石需求量大，公司现有产能更多向培育钻石倾斜，挤压工业金刚石产量，工业金刚石供不应求价格可能进一步上涨)，我们认为工业金刚石平均盈利能力有望向培育钻石看齐。

　　有别于市场认识：

　　1、与众不同的认识：

　　市场可能认为公司利润释放速度较慢，我们认为随着培育钻石需求旺盛+工业金刚石涨价，公司产能扩张业绩不断释放，叠加央企一季度开门红及国企改革政策催化，公司利润有望加速释放。

　　2、与前不同的认识：

　　以前认为公司军品业务弹药列装需求不及预期，产品订单同步受影响；现在认为我国军队智能弹药总体配置数量较少，弹药智能化程度较低，未来实战演练消耗+信息化程度提升要求军队不断加大弹药需求及储备，弹药作为 “耗材”总需求量高；目前公司市值主要体现民品部分，军品估值较低，公司作为智能弹药核心生产供应商，军品增长逻辑稳健，未来几年公司军品有望受益价格调整+需求增加，扭亏为盈成为新的增长点。

　　未来可能催化剂：

　　1、公司管理层市场化机制获得改善；

　　2、培育钻石下游需求量上涨；

　　3、培育钻石产能大幅提升；

　　4、部分军品定价调整及大额合同订单下达。

　　国防机械

　　中航西飞(000768.SZ)

　　军用轰炸机/运输机/大中型特种飞机唯一制造商，“重要型号放量+国企改革管理提升”有望驱动公司业绩超预期。

　　1、市场预期：公司未来净利润增长空间小。原因在于：

　　1)公司生产的军用大中型飞机相对于战斗机的需求少；

　　2)公司作为传统老牌国企，经营效率低，且客户主要为国家/军队，共同导致公司经营利润率难以提升。

　　2、我们预测：公司未来三年净利润复合增速45%。原因在于：

　　“百年未有之大变局”下，公司产品需求量大，关联交易存款限额由140亿上调至750亿印证产品需求及大订单预期→公司营收增速有望超预期→规模效应以及定价改革/股权激励/大额预付/小核心大协作等多项政策促使以主机厂为首的全产业链提质增效，公司利润率提升有望超预期→营收/利润率提升共同促进公司业绩超预期。

　　有别于市场认识：

　　1、与众不同的认识：

　　市场可能认为公司利润率难以提升，我们认为“百年未有之大变局”下，国防工业体系提质增效符合国家利益，叠加国企改革政策催化，公司利润率趋势向上。

　　2、与前不同的认识：

　　以前认为公司利润率或提升有一定的空间限制，现在认为在国家对国防行业持续倚重的背景下，公司利润率将持续稳健提升。

　　未来可能催化剂：

　　1、大额合同负债到账；

　　2、开展股权激励；

　　3、在研型号研制进展披露。

　　农业

　　新五丰(600975.SH)

　　国企背景+资产注入，安全边际和弹性并存的二线黑马。

　　1、公司国企背景提供良好安全边际。养殖寒冬，企业现金流面临严峻考验，能否熬过低谷期是投资者面临的最大风险，公司背靠湖南省国资委，在资金支持上有天然保障，安全边际极高。

　　2、天心种业注入有望带来超预期扩张。公司与天心种业的同业竞争问题有望在年内得到解决，保守估计天心种业基础母猪存栏超3万头，年产能150万头(含20万头种猪)，在公司自有6万头母猪、3万头后备的基础上，2022/2023年生猪出栏量有望超预期增加，兼具高成长性。

　　有别于市场认识：

　　1、市场觉得行业产能去化放缓，周期反转尚需等待。我们认为：

　　3月以来疫情冲击终端消费，月末规模场为完成目标加快出栏进度，未来1-2周猪价大概率出现踩踏式下跌，清明猪价或创年内新低，叠加饲料成本高企加剧养殖亏损，预计3月份全国能繁母猪存栏环比降幅有所扩大，二季度或开启新一轮加速淘汰。短期应弱化对产能去化速度和幅度的关注，重点把握猪周期趋势性变化的方向。

　　2、市场担心公司低谷期扩张的信心。我们认为：

　　公司2020年高管更迭彰显发展信心，生产管理精细化带来成本持续改善，同时国企背景为公司平稳度过寒冬保驾护航，公司在低谷期实现超预期扩张的可能性极高。

　　未来可能催化剂：

　　1、产能去化加速，周期反转的预期持续强化；

　　2、同业竞争问题顺利解决，资产注入坚实扩张基础。

　　农业

　　大北农(002385.SZ)

　　农业高科技企业，多点开花全面发展。

　　1、公司立足饲料，并加快布局生猪养殖和种子业务，目前公司布局涵盖饲料、养猪、作物科技、动物疫苗和农业互联网五大产业，实现全面发展。

　　2、公司饲料业务凭借多年积累的品牌和口碑实现持续稳健发展，2021H1饲料销量和收入分别同比增长53.60%、69.34%，2022年有望突破800万吨的产量目标；养猪业务有望边际改善，公司2020/21年分别出栏185/430万头生猪，凭借种源技术和产业链一体化优势，2022年有望实现8元/斤的成本目标，目前储备40万头母猪，2023年有望受益猪价反弹实现超预期扩张。

　　3、公司种业目前已拥有DBN9936、DBN9858、DBN9501、DBN3601T转基因玉米性状产品和大豆性状基因 DBN9004，商业规划方面国内全面布局东北、黄淮海、西南等地，国外开拓南美和东北亚地区市场，目前已与超130家玉米企业展开合作，有望率先把握生物育种历史性机遇。

　　有别于市场认识：

　　市场对转基因落地进程的预期比较悲观。我们认为：

　　在“中国人的饭碗任何时候都要牢牢端在自己手上”的大背景下，转基因生物育种技术可以从生产力要素上解决我国油脂油料短缺的问题，保障国内粮食安全，我们仍然看好未来转基因落地后为种业板块带来的广阔增量空间。

　　未来可能催化剂：

　　1、转基因商业化育种落地；

　　2、产能去化加速，周期反转的预期持续强化。

　　交运社服

　　上海机场(600009.SH)

　　国门放开预期持续加强，届时公司免税收入有望大幅提升，免税弹性亦有望恢复。

　　1、市场预期：疫情影响较小后的2023-2025年净利润复合增速30%。原因在于：

　　免税补充协议约定2025年前免税租金上有封顶。

　　2、我们预测：2023-2025年净利润复合增速40%。原因在于：

　　国门放开，国际客流恢复，机场议价权恢复→免税销售规模大幅提升，一旦超过保底对应销售额，中免在机场免税渠道的边际成本低于其他渠道，中免将资源倾斜于上海机场→免税销售规模超预期→营收超预期→业绩超预期。

　　有别于市场认识：

　　1、与众不同的认识：

　　1)对免税弹性的认知不同；

　　2)对免税补充协议是否能重谈的判断不同。

　　2、与前不同的认识：

　　以前认为上海机场免税店销售规模增速在高增长初期、低基数的情况下才能达到30%，随着上海机场态度变化，鼓励运营商将资源倾斜于上海机场、做大上海机场免税店销售规模，现在认为上海机场免税销售规模2025年有望达到300亿元以上，中期复合增速有望达到20%-30%。

　　未来可能催化剂：

　　1、出入境政策放松；

　　2、免税销售规模超预期。

　　交运社服

　　中国国航(601111.SH)

　　航空供给增速确定性下降，需求爆发后供需缺口有望驱动强周期，涨价预期下公司业绩向上弹性空间大。

　　1、市场预期：疫情影响减弱后公司业绩将从受损恢复到疫情前正常盈利状态。原因在于：

　　对疫情压制几年的出行需求报复性反弹预期信心不足。

　　2、我们预测：疫情修复第1年最高盈利月份年化可达到200亿元。原因在于：

　　十四五航空供给确定性降速，一旦需求爆发，供需错配有望驱动航空大周期→客座率、票价齐升→客座率趋稳、票价涨幅超预期→短期1-3年三大航有望获得百亿规模利润增量。

　　有别于市场认识：

　　1、与众不同的认识：

　　1)对景气周期航司盈利的各因素的权重判断不同；

　　2)对疫情恢复后需求反弹预期与票价涨幅预期不同。

　　2、与前不同的认识：

　　随着疫苗接种率提升、特效药推进，我们对国门放开预期的信心增强。

　　未来可能催化剂：

　　1、出入境政策放松；

　　2、国内防控措施放松。

　　电子

　　江丰电子(300666.SZ)

　　江丰电子是国内靶材龙头厂商，未来切入半导体设备零部件赛道有望开启第二增长曲线。

　　1、市场预期：公司靶材业务壁垒较低，半导体设备零部件业务增长确定性存疑。原因在于：

　　1)公司靶材业务盈利能力较差且竞争激烈。

　　2)公司半导体设备零部件业务拓张能力待验证。

　　2、我们判断：未来公司靶材业务盈利能力有望提升；零部件业务增长确定性较强。原因在于：

　　1)公司靶材业务盈利能力较差主要系部分原材料进口，公司未来将实现原材料自主可控，盈利能力有望提升。

　　2)公司靶材业务主要聚焦于半导体靶材及高端面板靶材，壁垒相对较高。

　　3)公司过往已在金属精密加工领域深度积累，切入半导体设备零部件赛道并非从零开始，下游客户认可度高。

　　有别于市场认识：

　　1、与众不同的认识：

　　1)公司半导体设备零部件业务能力强，已经在部分Fab及半导体设备厂商验证，未来成长确定性强。

　　2)公司半导体靶材业务产品结构优化提升，盈利能力逐步上行。

　　2、与前不同的认识：

　　1)公司半导体设备零部件除在设备厂商通过验证之外，在部分Fab厂也已经通过验证并开始量产导入。

　　2)公司未来将拓展部分壁垒更高、毛利更高的合金靶材，提升靶材盈利能力。

　　未来可能催化剂：

　　1、设备零部件业务加速导入设备厂及晶圆厂；

　　2、半导体设备零部件及材料国产化加速。

　　新材料

　　新兴铸管(000778.SZ)

　　球墨铸铁管龙头企业，受益稳增长水利投资，公司进入景气周期。

　　1、市场预期：市场担忧稳增长不及预期。原因在于：

　　1)两会后“复工复产”进度不及预期；

　　2)疫情蔓延拖累开工。

　　2、我们判断：公司业绩有望迎来爆发。原因在于：

　　1)目前需求释放阶段性受疫情拖累，但相关方向逐步明确，后续释放动能较强；

　　2)重大水利项目及市政管网改造已明确是稳增长重要投资方向，且资金以中央预算内投资和专项债为主，不受地方债务规模限制；

　　3)水利、市政等项目招标高峰期在两会后，需求释放集中在4-5月，管道基本面即将迎来重大变化。

　　有别于市场认识：

　　1、与众不同的认识：

　　管道投资重视程度前所未有，增长确定性强。

　　2、与前不同的认识：

　　以前认为产业分散，国企管理弱。现在认为行业充分洗牌，公司龙头地位明显；公司已经股权激励，管理水平明显提升。

　　未来可能催化剂：

　　1、基建数据回升；

　　2、重大水利工程招标、开工；

　　3、铸管价格上涨。

　　风险提示：大盘系统性风险；个股业绩不及预期。

（文章来源：浙商证券研究所）