备受瞩目的中国中免今日正式登陆港股，股票代码为HK01880.不过，由于台风“马鞍”影响，开盘时间从原定的9:30推迟到了13:00。

　　过去十余年，中国中免业绩爆发式增长，全球排名一路攀升，2010年排名全球第19大旅游零售商，2015年升至12位，至2019年已排名全球第4位，营收超过60亿欧元。尤其是疫情爆发后，出国旅游受阻，中免业绩大幅增长，2020年正式登顶全球榜首。

　　据全球旅游零售和免税行业权威媒体《穆迪达维特免税报告》(Moodie Davitt Repor，下称“穆迪达维特”)7月28日最新发布的全球领先旅游零售商报告，2021年，中国中免以94亿欧元总营收蝉联全球最大旅游零售商，与第二位乐天免税的40.46亿欧元拉开超两倍的差距。

　　持续的业绩增长，使中国中免在A股市场获得了“免税茅”之称。去年，中免集团计划赴港二次上市，但由于疫情等多重因素导致资本市场持续低迷，最终推迟至今年。

　　中免此次上市，有望成为港股年内最大IPO。

　　三年蜕变“免税茅”

　　2019年，中国国旅为进一步聚焦免税业务，将旅行社业务剥离，更名为“中国旅游集团中免股份有限公司”。此后，公司进入了业绩爆发期。

　　据财报，截至2019年、2020年及2021年12月31日，中国中免营收分别为480.126亿元、525.978亿元及676.755亿元人民币；净利润分别为54.711亿元、71.094亿元及124.413亿元人民币。尤其在2021年，公司营收、净利润双双迅速拉升。

　　业内普遍认为，2020年出现的新冠疫情，促使中国中免业绩加速增长。

　　“全球旅游零售和奢侈品市场的规模都在萎缩，但因境外消费回流，中国的免税市场是在增长的。”一位聚焦零售行业的资深分析人士对界面新闻表示。

　　同时，该人士指出，疫情后中免机场免税板块其实受损较大，离岛免税业务是主要增长来源。2020年、2021年，海南客流量较2019年均下降超20%，但在离岛免税政策刺激下，公司业绩得以保持增长。中免开通的日上直邮、cdf会员购等线上销售渠道，也一定程度对冲了线下业务受创的影响。

　　中免的一大优势，在于雄厚的资金实力。该人士对界面新闻分析，免税业供给有限，因此行业比拼的重点，在于是否有足够多的资金拿货、囤货，尤其是重奢及畅销单品，对免税商的收入、市占率及利润率都有较大影响。

　　不过，一旦业务体量起来了，免税行业的供应链通常较为稳定，免税商的地位也会得到巩固。

　　此外，中免收入增长还有一部分来自上海机场、首都机场、白云机场一次性的租金返还，以及去年海南所得税从25%降到15%的长期政策利好。

　　“生财宝地”海南

　　除了疫情带来的消费回流，海南的离案免税等利好政策也给中国中免创造了巨大的财富。

　　免税零售行业主要包括四种模式：口岸免税，即机场免税店；市内免税，即开设在市内的免税店，消费者在店内采购付款，在机场等口岸提取商品；离岛免税，即海南模式，对乘飞机、火车、轮船离岛(不包括离境)的旅客实行限额免进口税；此外还有机上、船上免税。

　　据穆迪达维特发布的《中国旅游零售报告》，受益于2011年推出的极具前瞻性的离岛免税政策，十年后的今天，海南离岛免税业务规模达95亿美元，且还在持续增长。

　　“世界免税看中国，中国免税看海南。”玩转全球零售免税Globuy公司总经理张思思说。

　　中国中免在海南拥有绝对优势。据穆迪达维特援引官方数据，2021年，中国中免约占海南离岸免税市场91%的市场份额，海南旅游投资免税有限公司(HTDF)为5%，海南发展控股(GDF Plaza)为3%，CNSC和深圳免税/DFS观澜湖分别持少量份额。

　　中国中免财报数据显示，2021年，公司海南省相关销售额增长57.07%，至490.3亿元人民币(70亿欧元)。

　　由于外资免税商短期内难以获得牌照，中国中免在海南的对手主要为国内同行。

　　玩转全球零售方面介绍，2020年后，国药中服免税三亚店、三亚海旅免税城、海口GDF免税城、深免海口观澜湖免税城等相继开张。不过，中免仍占有先发优势：在供给端，公司积累了强大品牌资源，使其拿货成本较低、品类丰富；在需求端，公司占领了更强的用户心智；地理位置上，其周边片区匹配的都是高端酒店，特别在海南湾一带，中免自有物业占比较高。

　　中免方面也对界面新闻表示，此次港股IPO后，公司有望将更多资金投入海口国际免税城、三亚国际免税城一期二号地、市内免税店等项目的建设。

　　据了解，被寄予厚望的海口市国际免税城项目，投资金额高达128.60亿元，为全球最大单体免税店，年内落地后将进一步巩固中免强势市场地位。

　　中免方面认为，通过提高购物者转化率和人均购物支出，其海南市场还有增长空间。

　　穆迪达维特方面预计，海南的自然风光、旅游便利性，以及每人每年约15000美元的免税额，将确保海南在未来几年内都是亚洲旅游零售业的一支独特力量。

　　“价格战”隐忧

　　中免的风光下也隐藏着风险。

　　受疫情对国内旅游市场影响，中国中免业绩增速在今年Q1、Q2有所放缓。据财报数据，集团1-2月的营收为131亿元人民币(20亿美元)，3月锐减至37亿元人民币(5.691亿美元)，导致一季度总营收167.82亿元，同比去年调整后收入下滑7.45%，归母净利润25.63亿元，同比下滑9.99%。二季度业绩继续下滑，收入约108.7亿元，净利润约13.75亿元。

　　同时，由于免税零售市场竞争不断加剧，中免的毛利率也持续走低。

　　据统计，2019-2021年，中国中免销售毛利率分别为49.40%、40.64%、33.68%，今年一季度小幅回升至34.00%。在疫情前的2018年，该数值为41.46%。

　　前述业内人士介绍，受去年三、四季度疫情影响，客流减退，中免加大了打折力度，因此公司毛利率下降较多。

　　他还指出，中免免税品售价虽仍高于韩国，但相对其他国家地区“已经很便宜”。

　　“现在国内旅游零售商的现状非常像韩国2014-2015年的状态，虽然竞争没那么激烈，但每家店仍背着一个相当高的销售指标。”张思思对界面新闻表示。她曾是新罗免税中国区的员工，对中韩免税行业有长期观察。

　　她分析，瑞士旅游免税零售巨头杜福瑞(Dufry)毛利率表现远高于中国、韩国免税商，原因在于国际市场的“价格战”相对不那么激烈，杜福瑞能以较低价格争取到更多高奢精品，且覆盖酒水、烟草等更多品类，而不是像国内免税商专攻美妆。

　　中免也已关注到毛利率问题。今年年初，中国旅游集团向投资者释放了盈利模式改道的信号——由规模创收，转为提升盈利能力。

　　穆迪达维特援引国际投资银行高盛集团观点称，“与韩国运营商个位数的基准相比，中国中免相信，凭借其业务规模和产品多样性，能够达到杜福瑞55%-60%的毛利率水平。”

　　穆迪达维特方面还表示，当前海南岛上所有零售商均采取更克制的定价策略，能有效提升行业利润率。

　　不过，2025年，随着海南自贸港开放程度提高，中免的牌照优势或遭遇稀释，竞争将更加激烈。

　　目前，中国有10家公司持有免税牌照，分别为中免集团、日上免税行、海免公司、中侨免税、全球免税、海旅免税、深免、珠免、中出服和王府井。中免于2017年、2018年和2020年分别控股日上中国、日上上海和海免，市场整体呈一超多强局面。

　　接受采访的人士均向记者表示，免税业应提倡“适度竞争”。对于已手握牌照的免税商来说，稀缺当然是一种优势；对于行业来说，准入门槛卡得太死会造成垄断，放得太松大家又可能开始“卷价格”，最后反而使外资品牌方“渔翁得利”。

　　全球免税业洗牌，会是中免的机会吗？

　　疫情对全球行业格局和排名都产生了影响，亚洲免税市场尤其艰难。

　　穆迪达维特方面指出，2021年国际交通量整体相对较低，给全球免税业务带来负面影响，欧美市场下半年现复苏迹象，随后被奥密克戎变异病毒打断；亚太市场则基本处于关闭状态。

　　今年5月，韩国乐天免税集团关闭了运营12年的首尔江南区COEX商店。截至5月30日投标截止时，没有一家公司在首尔申请新的市中心免税许可证。路易威登、香奈儿、劳力士等多个奢侈品牌，纷纷撤出韩国的市中心免税店，将更多精力集中在关键机场和中国国内市场。

　　昔日的口岸免税“香饽饽”——仁川国际机场1号航站楼，过去两年也风光不再。2019年，该机场曾创下24.3亿美元的免税销售额纪录，疫情间暴跌至5%。

　　前述分析人士表示，在2025年海南自贸港封关运作前，中免需尽快引入四大重奢集团(LVMH、开云、爱马仕、历峰)旗下品牌。对于旅游零售商来说，重奢是消费制高地的重要标识，而重奢品牌在世界各地区的布局数量十分有限。

　　杜福瑞等欧美对手也在步步紧逼。杜福瑞CEO Xavier Rossinyo今年7月表示，在推动美国市场增长同时，将为亚太地区、中国地区量身定制策略，在中国已推进与阿里巴巴集团的线上及线下旅游零售合作。

　　2021年1月31日，杜福瑞与海南发展控股在海口全球特优免税(GDF)广场，合作落地了莫娃购物中心(Mova Mall)。

　　据中免此前发布的赴港上市招股书，公司拟将此次募集资金用于巩固国内渠道，投资主要机场的免税店、其他口岸免税店、有税旅游零售项目、离岛店及市内免税店等；拓展海外渠道；选择性收购海外零售运营商；升级信息技术系统及补充流动资金等方面。

　　中国中免方面对界面新闻表示，此次赴港上市有利于筑高公司资本壁垒，同时提高品牌影响力、打开国际市场知名度，巩固全球旅游零售商龙头地位。香港拥有开放且成熟的资本市场，受到国际投资者广泛认可，通过国内外资本加持，有利于公司搭建境内外双平台，持续推进公司国际化及海外业务拓展。

　　由于台风“马鞍”影响，今日港股开盘时间推迟至13:00，开盘后中国中免破发，较开盘价158港元跌2%。截至发稿时，中国中免股价为156.2港元。

（文章来源：界面新闻）