重庆啤酒（600132.SH）这份财报很有迷惑性，扣非净利润明明增长了184.04%，股价开盘却直接跌停了。

2021年上半年，重庆啤酒营收71.39亿元，同比增长27.51%；归母净利润6.22亿元，同比下滑3.34%；扣非净利润6.11亿元，同比增长184.04%。

数据来自：IFind

扣非净利润是反映企业主营业务情况最直接的指标，就是指扣除非正常性、非持续性收益后的盈利部分（包含不限于股权交易、政府补贴等）。

上图数据是来自未修改之前的业绩，2020年扣非净利润为2.15亿元，净利润为2.46亿元。修订后的业绩是净利润6.44亿元，扣非净利润2.15亿元。

为什么会有修订后的业绩？

这就要从会计准则说起了，根据《公开发行证券的公司信息披露驾驶性公告第1号-非经常性损益》规定，同一控制下企业合并产生的子公司期初至合并日的当期净损益归属非经常性损益。

重庆啤酒2020年完成了重庆嘉酿啤酒有限公司的资产注入，在完成之前，子公司产生的收益要计入非经常性损益科目，而从2021年开始，该业绩将直接计入上市公司股东的净利润。

2020年上半年，重啤非经常性损益总额为3091万元，按照修订后6.44亿元的净利润来计算，扣非后净利润超过6个亿，所以真实的扣非净利润增长低于10%，几乎滞涨了。

全国化高端策略

重庆啤酒是丹麦嘉士伯集团的成员，2020年，大股东嘉士伯将中国地区控制的啤酒资产注入到重庆啤酒。

注入完成后，重庆啤酒旗下拥有嘉士伯、乐堡、1664、格林堡、布鲁克林等国际品牌以及重庆、山城、大乌苏、西夏、大理、风花雪月等内地品牌。

2021年上半年，啤酒销量154.99万千升，比上年同期增长22.59%。其中高端啤酒营收增长62.29%；主流啤酒增长17.44%；经济型啤酒增长4.43%。

高端啤酒价格区间是10元以上的，主流是6-9元区间，经济啤酒是6元以下的。

几乎所有的啤酒厂家都在解决两个问题，一是区域化向全国化发展；二是涨价。

第一，因为啤酒要保鲜口感才会比较好，所以过去啤酒一直是区域化经营。重庆啤酒在重组之前，在重庆区域的销售占比为71%，重组后中部地区营收占比50.29%，西北地区和南区分别为35.40%、29.64%，也算是实现全国化经营了。

第二，要想涨价，就要有高端品牌，过去啤酒行业价格战激烈，品牌的已经打烂了，大绿瓶子工业啤，你涨价了也没人会买。所以，头部的华润收购了喜力、青岛啤酒推出了高端系列，重庆啤酒重组了1664，基本都是本地+高端的经营策略。

根据重庆啤酒2021年中报销量数据，可以算出，目前重庆啤酒的千升价格为4606元，较2020年年末4514.7增长了2%，较2020年上半年增长4.04%。而对应成本方面，营业成本增长22.87%，涨价速度远低于成本增长速度。

在价格方面，重庆啤酒已经是内地最贵的啤酒了，千升价格超过百威亚太。

行业估值偏高

啤酒行业高估值是建立在吨价较低未来增长空间较大的逻辑之上，但是很多人都忽略了一个问题，就是啤酒行业竞争激烈，且一直在价格战。

不仅如此，啤酒行业的区域品牌化也非常明显。比如你在青岛，满大街都是青岛精酿，当天新酿，口感远超超市的罐装；比如你在珠江，珠江啤酒也是当地啤酒品牌，还有北京的燕京；福建的惠泉。

当地啤酒厂具备的最大优势就是运输成本低、且口感更鲜，绝对的成本优势。

啤酒行业目前估值为49倍，头部公司，华润啤酒37倍，重庆啤酒60倍，青岛啤酒30倍。

上半年通常是啤酒行业估值最低的时候，因为夏天是啤酒销量最高峰的时段，而到了三四季度啤酒销量开始下滑，部分啤酒厂四季度甚至是亏损的，比如青岛去年四季度净利润亏损7.77亿元。

未来展望

啤酒行业过去做的是人口生意，所以2013年之前增速很猛，2013年正式见顶，之后逐年下滑。以后也很难再现增长了，首先国际化很难，其次国内人口增速摆在那，所以啤酒未来只有做高端。

目前高端品牌百威市占率46.6%，青岛14.4%，华润雪花11%，嘉士伯4.6%，喜力1.7%，高端品牌之间的厮杀似乎才刚开始。