海通策略 荀玉根

　　最近一周市场最大的变化就是在震荡磨底2个多月后，市场出现了向上突破的迹象，这或与近期人民币升值有关。5月25日美元兑人民币汇率快速向上突破至6.4，创近3年以来历史新高，人民币升值吸引外资加速流入A股，这有利于市场重拾信心，助力牛市重建。

　　人民币升值助力牛市重建

　　今年以来5个月，市场整体呈现区间震荡的格局，春节是个分水岭。我们一直提出今年延续19年1月开始的牛市，春节后的调整是牛市中的回撤，近期报告《市场在重建中-20210505》、《向阳而生-20210523》中，我们分析指出，今年企业盈利回升趋势不变、市场估值矛盾不大，牛市格局不变，经历春节以来的调整后，市场正在慢慢恢复元气，处在重建之中。春节后市场调整的主要利空是担忧通胀，担忧货币政策收紧，从经济周期、基本面角度分析，今年真实的通胀压力不大，月度数据将冲高回落，近期人民币升值有助于缓解原材料成本的压力，且吸引外资流入，有助牛市重建。我们认为今年投资时钟处于过热期，股市的整体背景是微观盈利增长>宏观流动性略收紧，股市延续上涨态势，明年投资时钟有可能进入滞胀期。基本面上，虽然企业利润单季度同比高点在21Q1，但是剔除低基数影响后，本轮盈利周期真正盈利高点在21Q4或22Q1，预计全年A股净利同比增速为20%。宏观流动性上，今年较去年边际趋紧，但是只是温和状态，2018年、19年、20年十年期国债收益率均值为3.64%/3.20%/2.98%，21年初至今均值仅为3.2%。从盘面上看，过去每轮牛市中都有3-4次耗时2个月以上、跌幅15%附近的大调整。本轮调整从2月18日至今历时68个交易日、最大跌幅17.7%(以沪深300刻画)，成交量(MA5)最低萎缩至前期高点的55%，从时间和空间上看这次调整已经较为充分了。

　　操作上，守正出奇

　　根据总市值，当前A股分三层：800亿以上/200-800亿/200亿以下，数量占比4%/13%/83%，市值占比44%/27%/29%。第一梯队以茅指数为代表，是各个行业的优质龙头，配置价值仍较好，守正。从盈利估值比、新基金配置偏好看，今年第二梯队的中大盘性价比更优，出奇。春节后茅指数大幅下跌引发了部分投资者对今年市值风格的担忧，而我们认为，2017年以来超大市值(总市值800亿以上)个股表现占优，源于经济转型期龙头业绩更优+机构化加速带来龙头估值溢价，去年疫情冲击基本面+天量基金发行加速了这一趋势。这些趋势性的因素至今没有改变，春节以来代表超大市值的茅指数跑输，只是性价比的自我修正。随着疫情得到控制，后疫情时代经济逐渐步入正轨，以茅指数为代表的超大盘股在基本面上的相对优势不会像去年那么极致，我们测算超大市值公司21Q1归母净利润两年年化增速为15%，当前PE(TTM，整体法，下同)为29倍，中大市值(总市值200-800亿)分别为19%、27倍，小市值(200亿以下)为6%、49倍，中大市值个股业绩改善较为明显。此外，我们测算了潜在入市基金的市值偏好，目前全市场所有主动偏股型基金、潜在入市基金对于总市值800亿元以上超大公司的配置力度分别为67%/63%，200-800亿元中大公司为8%/12%，200亿元以下公司为25%/26%，中大市值公司更受到资金偏好。