摘要

近期，以美股为代表的全球主要市场继续回调，美债利率在实际利率的推动下继续走高、叠加美元走强打压黄金大跌。这一表现符合我们在月初认为短期转向防风险的判断，主要是由于在增长的扰动消除前，政策变数却可能增加，尤其需要关注9月末这个时间点，影响路径是通过利率实现。进入9月下旬，市场所面临的压力呈逐步积聚态势。

一、9月议息会议(9月23日凌晨)：提前减量风险基本排除。但是，铺垫式的措辞微调、点阵图和经济数据预测依然值得关注。近期利率对负面消息反应钝化，不排除微小预期变化成为利率走强的催化剂，特别是实际利率。

二、9月末美国各项财政政策扎堆：如5500亿美元基建、包含加税的3.5万亿美元支出计划、新一财年预算、以及目前看更加棘手的债务上限。目前看进展存在变数，未来几周内的博弈或将会是曲折甚至激烈的，甚至不排除再度上演2011年和2013年债务上限危机时临近违约风险最后一刻才解决的“千钧一发”情形。因此，无论是可能对市场产生负面影响的加税计划还是新一轮债务上限危机、又或是可能推升利率的财政刺激预期或者债务上限提升增加债券供给，都可能使市场面临一定变数。

不过，需要再次重申的是，我们提示短期市场面临不确定性导致的回调和波动风险，不意味着我们对于美股市场中期前景转向悲观，实际上，一定幅度的回调将提供更好的再介入窗口;相比之下，我们维持美债利率特别是实际利率可能上行的看法。

本周焦点：重要政策窗口期临近，市场短期压力逐渐积聚

过去一周，以美股为代表的全球主要市场继续回调，美债利率在实际利率的推动下继续走高、叠加美元走强打压黄金大跌，这些走势与我们在月初发表的9月配置月报提示短期转向防范风险的观点一致。

我们在《海外资产配置月报(2021-9)：短期转向防风险》中提示短期需要转向防范波动，主要是由于在增长的扰动消除之前，政策变数却可能增加，尤其需要关注9月末政策可能密集出台的这个时间点，而影响路径主要是通过利率特别是实际利率实现(《实际利率持续为负之“谜”》)。目前来看，不论是近期事态的演变还是利率的走势，都依然支持这一判断。

进入9月下旬，我们认为市场所面临的压力可能呈逐步积聚态势，主要体现在以下几个层面。

一、9月FOMC会议(9月23日凌晨)

提前减量风险基本排除，但铺垫式的措辞微调、点阵图和经济数据预测依然值得关注。利率近期对负面消息的反应钝化，不排除微小预期变化成为利率走强催化剂

一方面，经历了8月底的Jackson Hole会议、9月初大幅低于预期的非农数据(图表1)、以及进一步缓和的9月通胀压力后(图表2)，9月会议上提前行动或者暗示减量的风险都已经基本被排除。而另一方面，近期公布的美国9月零售消费(图表4)和10月密歇根大学消费者信心指数(图表3)，都表明经济活动的韧性比市场担忧的要更好一些，因此目前看12月正式减量依然是基准情形。但这也并不意味着下周的FOMC会议将会无足轻重、不值得关注。

此次会议的主要关注点有：

1)铺垫式的措辞微调。尽管直接减量或者暗示11月开启减量在我们看来概率都相对较小，但是此次会议做出微小措辞变化进行铺垫的可能性依然不能排除。以2013年为例，在2013年9月会议之前，FOMC声明中针对QE的措辞都是开放和双向的，如判断后续增加或减少QE购买取决于未来的通胀和就业前景(to increase or reduce the pace of its purchases…);但2013年9月会议后，措辞改为“未来何时减少购买(In judging when to moderate the pace of asset purchases)”这种单向描述，直到12月会议正式宣布减量。因此，此次也依然不排除做出类似调整(图表7)。