核心观点：3月份，受国内多点散发疫情和国际大宗商品价格上涨等因素影响，CPI环比持平，同比涨幅有所扩大。受国际大宗商品价格上涨等因素影响，PPI环比上涨，同比涨幅继续回落。

CPI方面，国际大宗商品价格上涨带来的输入型通胀压力是CPI抬升的主要原因。目前猪肉价格仍处在深度调整中，对猪周期相关指标按照历史规律推算，今年下半年存在反转的可能。原油价格3月涨幅约21.5%，传导到国内一般滞后一到两个月，未来一段时间内可能会影响CPI走势。因此，今年上半年，CPI快速上升的可能性不大。

PPI方面，3月PPI同比涨幅连续第5个月下行，但是PPI环比上涨加快。虽然年内PPI下行趋势比较确定，但PPI仍处于相对高位，大宗商品涨价的苗头仍然存在。一方面，地缘政治冲突和欧美的开放政策将使大宗商品价格易上难下。另一方面，美联储加息周期开启，并不意味着大宗商品价格会马上见顶回落。

目前通胀不是制约货币政策的唯一因素，但是若大宗商品价格继续快速上涨，PPI可能会“死灰复燃”，而且PPI在高位情况下向下游传导，CPI上升速度会加快。这些势必会增加实施宽松政策的难度。从当前CPI和PPI的表现来看，上半年CPI应无忧，而PPI或将仍处于相对高位，输入性通胀压力也会持续存在。在“稳增长”目标被摆在突出位置的宏观背景之下，为了给宽松政策营造更加适宜的物价水平环境，宏观调控部门将会持续关注物价问题，当然也包括大宗商品价格的波动。

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3月份，受国内多点散发疫情和国际大宗商品价格上涨等因素影响，CPI环比持平，同比涨幅有所扩大。受国际大宗商品价格上涨等因素影响，PPI环比上涨，同比涨幅继续回落。从环比看，CPI由上月上涨0.6%转为持平；PPI上涨1.1%，涨幅比上月扩大0.6个百分点。从同比看，CPI上涨1.5%，涨幅比上月扩大0.6个百分点；PPI上涨8.3%，涨幅比上月回落0.5个百分点，主要是去年同期基数较高。

CPI方面，国际大宗商品价格上涨带来的输入型通胀压力是CPI抬升的主要原因。食品中，猪肉价格下降41.4%，降幅比上月收窄1.1个百分点。同时，在疫情冲击下，线下密集型消费活动受限，核心CPI短期修复力度有限。这些在一定程度上压低了CPI的涨幅。

猪肉价格仍是影响CPI运行的关键。目前猪肉价格仍处在深度调整中，对猪周期相关指标按照历史规律推算，今年下半年存在反转的可能。原油价格3月涨幅约21.5%，传导到国内一般滞后一到两个月，未来一段时间内可能会影响CPI走势。因此，今年上半年，CPI快速上升的可能性不大。

PPI方面，3月PPI同比涨幅连续第5个月下行，但是PPI环比上涨加快。虽然年内PPI下行趋势比较确定，但PPI仍处于相对高位，大宗商品涨价的苗头仍然存在。同样是源于输入性通胀，PPI涨幅回落斜率或有所放缓。3月份国际大宗商品价格保持强势，由于供给受俄乌战争影响等多重因素，国际油价高位震荡，天然气价格反季节上行，有色金属普遍上涨。国内大宗商品价格受到较强的外部传导压力。从行业看，石油天然气、黑色金属、有色金属类涨幅明显。前期煤炭期货价格快速上涨，3月下旬煤炭现货价格开始补涨。

一方面，地缘政治冲突和欧美的开放政策将使大宗商品价格易上难下。地缘政治冲突导致市场避险情绪迅速升温，以能源为首的大宗商品价格再度加快上涨。欧美海外发达经济体已逐步放开疫情管控，海外经济体的生产、需求，尤其是出行需求快速释放。这将会带动原油等大宗价格表现出极强的环比上涨动能。今年上半年大宗商品价格很难出现见顶的现象。

另一方面，美联储加息周期开启，并不意味着大宗商品价格会马上见顶回落。美联储开始了本轮抗通胀的首次加息，加息幅度尚温和，一次加息25bp，未来加息频率可能会更高，加息力度可能会更大。事实上，美联储加快加息乃至缩表的观点早已逐步与市场沟通，而市场价格中其实也蕴含了这部分的预期，因此加息动作可能无法对商品价格进一步的打压，反而会出现利空出尽的情况。并且，从一般历史规律来看，进入加息周期后，商品价格不会马上见顶，而是在通胀开始受到遏制后，商品价格才开始出现见顶回落的迹象。

目前通胀不是制约货币政策的唯一因素，但是若大宗商品价格继续快速上涨，PPI同比可能会“死灰复燃”，而且PPI在高位情况下向下游传导，CPI上升速度会加快。这些势必会增加实施宽松政策的难度，从当前CPI和PPI的表现来看，上半年CPI应无忧，而PPI或将仍处于相对高位，输入性通胀压力也会持续存在。在“稳增长”目标被摆在突出位置的宏观背景之下，为了给宽松政策营造更加适宜的物价水平环境，宏观调控部门将会持续关注物价问题，当然也包括大宗商品价格的波动。

作者：上海钢联 黑色产业研究服务部 研究员 李爽