第一部分 交易逻辑与策略

　　一、核心逻辑回顾

　　过去的 10 月份铝价维持震荡整理的走势，不管是沪铝还是伦铝，均在一定区间之内窄幅震荡，从宏观视角来看虽然市场在交易衰退，但是从微观指标来看，实际消费走弱的进度缓慢，叠加产业供应成本端带来的支撑，导致价格呈现震荡整理的走势；从产业来看，电解铝下有煤电成本底和西南冶炼端减产、西北疫情发运减少的支撑，上有宏观情绪走弱及微观消费逐渐走弱，疫情对上游发运和下游需求均造成减弱的影响；而伦铝近期关于俄铝的交易持续，先交易俄铝交仓打压价格，后交易 LME 限制俄铝的可能性或者海外制裁俄铝等因素支撑价格，在整个过程中，衰退的交易和美联储的戏份同样比较足，时不时通过汇率的因素干扰市场，尤其是此前的英国养老金危机、日债流动性枯竭等，宏观的大背景起到抑制作用；

　　但是临近月末，价格出现大幅回落的走势，主要在于宏观面与产业面出现共振的因素，宏观层面，疫情对市场情绪的抑制越发明显，股市受外资持续流出及季报数据走弱带来的悲观情绪带来一定的共振利空，而产业层面多头的逻辑松动和空头的逻辑加强，多头成本支撑的逻辑预计有所松动，港口动力煤 5500 大卡 1600 元/吨的高价难持续，下游煤化工、金属冶炼等利润较差，负反馈预计逐渐显现，且煤炭政策风险预计逐渐增加，所以成本支撑预计有崩塌的风险，令人想起去年 10 月份同样也是煤价下跌引发了暴跌行情；空头的逻辑加强，主要在于疫情对下游的抑制愈发明显，全国疫情扩散，多地封控，其中和铝相关性比较大的河南地区，下游加工企业订单下滑明显，部分生产因原料不足而停产，导致铝的需求出现明显走弱的行情，尤其是在当前宏观情绪悲观的氛围下，价格承压下行。

　　二、后市展望与策略

　　宏观内外共振悲观，近期英国养老金危机、日债流动性枯竭、瑞信风波等冲击频频爆发，各国央行出手干预汇率市场，市场预期美联储放缓加息节奏，但是这种货币层面的缓和只是短期的情绪缓解，美元回流全球流动性问题依旧承压，尾部风险还在积聚；国内疫情近期开始主导市场情绪，多地区陆续蔓延的疫情和静默使得下游消费提前进入淡季，封控政策使得下游信心也不足，尤其是部分地区原计划大干快上保交楼，结果疫情全封家，例如河南等地疫情依然严峻，企业进出货难度较大，部分企业原材料库存已处于极低水平，导致开工率再度下滑，从疫情及股市等情绪表现来看，与二季度下跌有许多相似之处；

　　成本支撑预计下滑，氧化铝价格跌跌不休，北方氧化铝跌至 2700 元/吨附近，因疫情导致原料不足及中原地区氧化铝亏损影响，中原地区氧化铝陆续减产支撑价格，但是减产规模有限，尚不足形成质变，价格压力仍然较大；但是铝成本的核心矛盾还在煤电领域，而煤炭成本临近月底有回落的迹象，坑口价格月底开始回落，港口有抛售，市场担心政策风险，且下游煤化工、金属冶炼等利润较差，负反馈预计逐渐显现煤炭价格开始松动，此前因如果煤价进一步下跌，那么铝的成本支撑也要下移；

　　供应方面短期趋于紧张，电解铝 8、9 月份西南地区减产超二百万吨之后，四季度供应出现缺口，尽管有一定数量的进口货物流入国内，但是预计库存至 12 月底去库至50 万吨上下；尤其是近期云南地区减产后佛山地区到货量持续低迷，库存降至 14 万吨附近，西北铝棒积压导致下游消费地棒材库存降至六七万吨的低位，阶段性供应偏紧，但是由于市场预期偏悲观，囤货积极性差，市场流通货源实际上较为充足，导致期现套利可能更多的集中在地区之间例如沪粤或者集中在期货月间套利方面，以及赌人民币带来的内外盘套利上；

　　需求方面，目前外需和内需仅有一定程度走弱，内需偏软，各项中游环节的开工率维持低迷，终端行业目前地产及相关行业维持低迷，汽车数据据悉 10 月份有概率回落，3C 电子及特高压电力投资等领域同样远不及预期；外需方面，9 月份出口数据来看，外需也开始明显走弱，海外制造业 PMI 指数持续大幅低于 50 分位线，处于衰退境地；

　　综上所述，宏观面偏空，成本及供给端整体支撑走弱、需求端偏空，预计 11 月价格表现弱势，伴随成本下移而下移，价格区间预计在【17000，18800】的区间，伴随绝对价格回落，低库存状态下正套头寸也可以考虑。

银河期货铝月报

(责任编辑：简儿)

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