煤电产业链多维度运用衍生品稳经营

　　11月26日，由郑商所、中国石油和化学工业联合会、中国氮肥工业协会和中国煤炭运销协会联合主办的2020年中国煤及煤化工产业大会在杭州举行。与会人士认为，在市场不确定性因素增多的背景下，利用期货衍生品做大做强是煤化工产业链企业的重要任务。

　　动力煤期货上市以来，运行较为平稳，期货价格逐渐成为现货定价的重要依据。今年受疫情影响，部分涉煤企业利润不降反增。期货日报记者发现，煤电产业链利用套保、基差、期权来管理风险，为生产经营提供了强有力保障。

　　今年煤炭产区产量受限

　　中国煤炭运销协会副理事长冯雨介绍，今年年初，主产地产量释放受限，煤炭价格上涨。具体表现在：其一，煤矿开工率偏低。鄂尔多斯和榆林煤矿开工率均在20%左右。其中，国有及省属大矿复产迅速，而民营矿大多处于停产状态。其二，在产煤矿产能利用率偏低。由于疫情原因，煤矿生产一线人员不能及时返岗。今年1月，全国煤炭日均产量减少至877万吨，同比下降9.3%，降幅创出近年来新低。

　　期货日报记者发现，3月底开始，随着疫情防控形势的好转，煤矿生产逐步恢复正常，但受频繁安检、内蒙古“倒查20年”、严控煤管票等因素影响，煤炭供应增幅有限。1―9月，全国煤炭日均产量同比增速多为负值。不过，10月起，内蒙古、新疆等地着力推进今冬明春煤炭保供工作，主产地煤炭供应逐渐增加。11月上旬，全国煤炭日均产量为1075万吨，同比增长2.4%，环比增长4.3%。

　　据了解，电厂日耗在经历阶段性低点后，3月开始恢复。截至11月20日，沿海八省当日耗煤180万吨，较去年同期增加6.1%。此外，煤炭消费量同比增速5月起由负转正，10月当月，全国消费煤炭3.32亿吨，同比增长2.1%。

　　锦盈资本高级策略分析师毛隽认为，今年，政策影响了内蒙古生产以及国内进口，而在国内疫情有效控制后，需求改善，电力生产甚至出现同比正增长，以至于库存不断被消化。冬季的集中采购进一步凸显了供需矛盾。不过，由于供应端产能步入稳定期，煤炭行业有能力实现保供任务。中长期看，煤价总体将按管理层既定的目标价位平稳运行。

　　关于进口煤，冯雨介绍，年初进口额度放开后，1―4月的进口量同比明显增加，部分港口到5月就已用完全年的进口额度，叠加异地通关趋严，煤炭进口量大幅收缩。5―10月，进口煤炭同比增速持续为负。

　　由于进口煤管控趋严，国内外煤炭价差持续拉大。截至11月20日，澳洲5500大卡动力煤华南地区港口到岸价（巴拿马船型）较国产煤华南地区港口到岸价低290元/吨，内外价差较4月底拉大188元/吨；印尼4500大卡华南地区港口到岸价（超灵便船型）较国产煤华南地区港口到岸价低192元/吨，内外价差较4月底拉大93元/吨。

　　目前，澳洲5500大卡动力煤平仓价在35美元/吨，到岸价在360元/吨，与内贸煤存在200元/吨的价差。“价差利润刺激终端用户和贸易商加大进口采购力度，但今年国内供应相对宽松，对进口的管控力度加大，进口规模或降至2.85亿吨。”冯雨说。

　　与会贸易人士告诉期货日报记者，目前动力煤现货价格稳中偏强，但12月中下旬至明年1月，进口煤将大量到岸，煤炭市场面临一定冲击。届时，需要看需求的恢复程度。如果需求能够维持同比5%以上的增速，那么现货价格将振荡整理，甚至由于结构性缺货仍强势运行。而如果需求增速不及预期，那么现货价格将小幅走弱。

　　对于煤炭后市，冯雨认为，今年，在建矿井大量投入运行，煤炭行业有效产能继续提升，全年可释放产能有望达到42亿吨，较去年增加1亿吨，而电力行业煤炭消费增速预计放缓至1.1%，明年的消费增量估计也不大，全国煤炭市场供需整体平衡，沿海地区动力煤现货价格将重回绿色区间520―600元/吨。

　　基差交易化解经营难题

　　市场竞争加剧，传统的分销商正在向综合服务商转变，练就“期货经”成为动力煤贸易企业的必修课。当下，日益丰富的金融衍生品是贸易商服务产业链企业防风险的“武器”。

　　今年以来，市场不确定性加大，如何降低风险成了企业重点思考的问题。在这样的产业格局下，越来越多的贸易商利用期货市场进行套保，期货市场也越来越成熟，逐渐演变成具有金融理念、可以成熟交易基差的市场。

　　据了解，与传统贸易相比，基差交易更关注期现之间相对价格波动风险，规避了商品价格波动的无序性。而且基差波动呈现均值回归的特点，使得上下边际相对可控。

　　动力煤期货上市以来，价格发现功能发挥良好。期货日报记者发现，现阶段，期货价格与现货交易结合的最佳模式是基差交易。目前，动力煤期现市场已经具备开展基差交易的基本条件。常见模式有二：一是电厂参照正基差，以长协价格为对标价，再结合自身采购难度与库存水平，开展以买入套保为主的期货操作，并灵活选择平仓或交割接货；二是矿方或贸易商利用基差有利的条件，一边在期货上高价卖出、一边在现货端组织货源，初步锁定盘面给予的期货升水，再通过库存流转、混煤降低成本等附加操作，扩大贸易利润。操作更为熟练的企业，还可以充分利用基差波动的特点，实现双向的库存管理，把买入期货、卖出期货分别赋予虚拟库存、虚拟订单的功能，动态地开展期现结合操作。

　　“今年4月，疫情造成经济复苏迟滞，市场悲观情绪蔓延，期货价格下探早于现货，催生了较大的正基差。对标长协价格也不难发现，期货价格位于480元/吨附近时，相比长协综合价格，具有了几十元的低价优势。作为长期采购煤炭的电厂，此时开展一定量的期货采购是很必要的。”毛隽说。

　　“基差呈正态分布规律，为套保企业提供了边际数值参照。但实际操作中，也会出现在极端单边趋势下，基差理论边际值不断刷新的现象，这是由于产生价格趋势的内生矛盾已经超越了期现偏离的矛盾。今年4月和9月就出现了这样的现象，实际操作中需要注意。”毛隽认为，期权上市后，套保中运用丰富多样的期权策略也是未来市场发展的一个方向。

　　对于贸易商而言，利用基差交易，可以优化库存结构、平滑库存在市场波动率增加时的损益，有助于企业稳定经营。此外，通过基差点价，可以让下游企业根据自身订单情况优化采购成本，增加贸易商与下游的黏性。

　　衍生工具拓宽避险渠道

　　供给侧改革以来，煤价多数时间处于较高水平，而电力市场化改革持续推进，交易电量占比持续提升，压降燃料采购成本是提升火电企业盈利能力的重要抓手。在当前的市场下，燃料库存管理工作难度大，对电力企业资金、库容等提出了较高要求。

　　动力煤期货的交割品与沿海电厂用煤习惯相符。动力煤期货交割地集中在环渤海以及部分南方港口，交割基准品为北方港高卡低硫煤，交割制度保障了交割品更适合电厂使用。“我们可以通过在期货市场卖出或买进与现货市场数量相当、但交易方向相反的期货合约，以一个市场的盈利弥补另一个市场的亏损，从而达到规避价格波动风险的目的。”华能宝城物华有限公司交易研发部高级资深经理王心烨说。

　　王心烨介绍，9月初，动力煤2011合约价格在585.6元/吨，电厂对后市看涨，希望在580元/吨附近锁定货源，但又担心建仓后价格下跌。若煤炭价格跌破电厂建仓价位，则会对电厂采购的对标考核产生影响。因此，电厂采用期权策略，以580元/吨锁定采购成本，当价格上涨，高于580元/吨，甚至超过600元/吨时，享受盘面盈利，以此弥补现货市场价格上涨的亏损，而当价格下跌，低于580元/吨时，直接选择放弃采购，不需要承担价格下跌导致的盘面亏损，付出的费用只有固定的9.5元/吨（即保险费）。与期货建仓相比，采购成本仅多了（580+9.5）-585.6=3.9（元/吨）。

　　浙江某电力下属企业燃料公司人员告诉期货日报记者，企业利用动力煤期货和期权工具能更有效和精细化地避险，降低企业套保成本，服务煤炭和电力市场化改革。

　　据了解，今年，受疫情暴发、水电高增长及进口煤管控趋严的影响，贸易商面临高难度的挑战。疫情导致上半年煤炭消费总量大幅下降，6―10月水电高增长导致电煤需求明显下滑，9月以后进口煤严控导致贸易量大规模萎缩。供应收缩对贸易商来说是个严峻挑战。贸易商为了保障电厂订单，到处找煤，上半年从产地找，下半年从国外找，不管怎么说，贸易商在产业链中相对被动。

　　“作为贸易企业，需要利用动力煤期货灵活调节库存,管理价格带来的风险。现在，又有了动力煤期权，可以将其看成期货的保险或者现货的保险。当现货阶段性平稳的时候，我们做保险公司，收对应现货的保险费，而当现货风险波动较大的时候，我们给现货头寸买一个保险。此外，衍生品给了我们一个用长远角度分析现货的思路，这对现货交易者而言非常重要。”瑞茂通供应链管理股份有限公司（下称瑞茂通）期货部经理崔春光告诉记者。

　　毛隽表示，多年的套保下来，经验可以简单总结为三个“SHI”，即势、市、时。“势”就是对行情趋势的判断，是宏观上的定性分析，也是操作行为的前驱。分析动力煤的势，需要对国家政策、供需结构、矛盾突出点等方面进行一个全局性的观察和预判。有了“势”的方向指引，“市”就登场了。它表现在，若趋势判断为供应紧缺、价格上涨，如2017年，则策略就是动用一切可以预购及锁价的渠道（远期订单）和工具（期货、期权等）进行买入；若趋势向下，则把上面的操作反过来，进行卖出。不过，近年来最常见的行情是振荡，因为一方面政策给煤价限了顶，煤价太高，管理层会及时调控；另一方面供给侧改革给煤价保了底。在区间振荡行情中，企业要想用好衍生工具，就需要择“时”操作了。而在这个过程中，期现基差无疑是一把好用的标尺。