今年3月美国CPI将进入急速上升阶段，通过对历史数据分析，可以发现，这个阶段黄金表现最为亮眼。结合当前背景来看，此前驱动黄金承压的美债利率近期有见顶的迹象，并且和其他商品相比，黄金的调整更为充分，建议关注黄金的逢低配置机会。

货币适度宽松之下，全球通胀预期将成现实。

年内全球货币适度宽松总基调仍将延续

从近期主要央行议息会议结果来看，年内货币政策宽松的总基调仍将延续。美联储表示将维持1200亿美元/月的购债速度，并且维持当前的利率水平直至2023年；日本央行同样维持国债收益率目标不变，并表示没有考虑ETF调整措施的退出；欧洲央行更是明确表示二季度购债速度将进一步提升。

在全球经济复苏进程受到新一轮疫情冲击的情况下，后续全球资本市场和实体经济仍需要央行和财政部门持续的宽松政策呵护。因此，认为全球货币适度宽松总基调仍将延续。

新冠肺炎疫情暴发以来，美国货币供应增速快速飙升，截至2021年1月，美国M1同比增速录得355.2%，M2同比增速高达25.8%，并持续刷新历史纪录。数据显示，历史上美国M2-GDP增速领先于其CPI，目前CPI涨幅远远滞后于M2-GDP增速，这反映出，伴随着美国货币的严重超发，3月之后即将进入通胀快速抬升的节点。

通胀逻辑下的大类资产价格表现

从静态相关性看，利率、原油、美股、黄金、家禽对通胀较为敏感

通过分析2003年至今CPI以及通胀预期(盈亏平衡通胀率)对各大类资产的相关性来看通胀配置逻辑，对于CPI而言，仅有国债、原油、黄金、股指相关性相对较高，但整体看各大类资产与CPI的相关性不显著。通胀预期(盈亏平衡通胀率)与各大类资产的相关性较CPI更为明显，从高到低依次为国债>原油>家禽>油脂>黄金>美股。

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从动态趋势看，通胀逻辑下商品>股指>国债

分阶段来进一步分析通胀逻辑下的大类资产配置：将通胀上升区分为温和和急速上升，将温和通胀定义为CPI涨幅超过1%并且期数大于6个月的通胀上升阶段，将通胀快速上升定义为在小于等于6个月的期数内CPI涨幅超过3%的通胀上升阶段。

从历史来看，无论是温和通胀阶段还是通胀快速上升阶段，均呈现商品>股指>国债的大类资产表现，原油均表现不俗，债券利率普遍录得回升使得期债承压。在温和通胀阶段下，呈现原油>家禽>油脂>金属>黄金的排序，在这个阶段，原油、农产品、工业品均有较明显的配置价值，同时黄金跑输上述商品板块。在通胀急速上升阶段，黄金表现最为亮眼，商品中呈现黄金>原油>食品>金属的排序。

综上所述，今年3月美国CPI将进入急速上升阶段，按照对历史数据分析，这个阶段黄金表现最为亮眼。结合当前背景来看，此前驱动黄金承压的美债利率近期有见顶的迹象，并且和其他商品相比，黄金的调整更为充分，建议关注黄金的逢低配置机会。

长期来讲，货币政策难以正常化，金价和实际利率有脱钩的可能性

回溯历史可以发现，金价和实际利率有三个明显的“脱钩”阶段，这里面均涉及一个重大事件——当时的货币体系面临重大风险，分别是20世纪30年代金本位制度被淘汰、1971年布雷顿森林体系、2007—2008年次贷危机，另外2020年2—5月金价和实际利率也出现明显的“脱钩”。

目前来看，历史上金价和实际利率“脱钩”的表现均与非常规货币政策，乃至当时货币体系崩溃有着重要关系。而2020年3月新冠肺炎疫情的发生，可以说是对全球央行货币政策常规化的重大打击，疫情冲击全球经济倒逼央行大规模地降息和扩表，而在疫情受控后，加息和缩表路径又变得扑朔迷离，目前的巴西、2012年欧债危机均是过快收紧货币政策的前车之鉴。目前，各国所开发的数字货币也隐含着对新货币体系的探索。

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更有意思的是，上述货币体系重大风险阶段也是“逆全球化”的严重时期，这两者背后有着更长期的共同因素——全要素生产率增速放缓、贫富分化。

长期来看，本轮名义利率抬升隐含对于货币政策收紧的担忧是存疑的，一方面是货币政策常规化进程有可能会导致偿债压力陡升并引发系统性金融风险，如2012年的欧债危机，目前货币政策体系进退维谷；另一方面，疫情缓解，全球贫富差距拉开、全要素生产率增速放缓等长期因素下，“逆全球化”的风险可能重新抬头。

因此，在上述重大风险尚未明晰之前，黄金仍然具备长期的配置价值。

温馨提示：原材料涨价向下游传导，大宗商品“涨”声一片引起关注！

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