事项

　　2022 年4 月，新增社融9102 亿(前值4.65 万亿)，新增人民币贷款6545 亿(前值3.13 万亿)。社融存量同比增长10.2%(前值10.6%)，M2 同比增长10.5%(前值9.7%)，M1 同比增长5.1%(前值4.7%)。

　　我们认为，4 月社融或为阶段性低点。虽然4 月社融增长较弱，但是未来有三股力量支撑社融的向上修复。当下虽属于至暗时刻，但曙光或将逐步显现。

　　当下的至暗——4 月贷款数据有三个同比增量是历史最低值首先，居民消费贷款同比增量最近三月屡创新低。最近三个月以来(2022 年2月到4 月)，居民消费贷款的同比增量屡创新低，分别是-3481 亿，-3930 亿，-5883 亿，疫情前的最低值为-2983 亿。其次，居民经营贷款4 月同比增量-1569为历史最低。经营贷款同比增量的有数据以来次低值是-1328 亿，因此与消费贷款相比，经营贷款受到冲击并不算极端。第三，企业中长期贷款的近三月加总后的同比增量历史最低。近三月企业中长期贷款的同比增量-9753 亿元为2009 年以来最低值。疫情前的最低值为-7970 亿元。

　　未来的曙光——三股力量正在积聚共同推动融资端改善。

　　首先，对于居民消费贷款而言，疫情是限制居民消费最根本因素。过去一年新增居民购房贷款占新增居民消费贷款的比重为73%，今年前四月居民住房贷款新增4395 亿，居民非住房消费贷款减少2340 亿，疫情对居民消费场景的限制及其明显。5 月以来全国新增疫情已有明显回落，当疫情被管控后，参照以往经验，消费场景的放开将有望带动居民消费贷款边际回升。其次，对于居民经营贷款而言，结构性政策是重要推手。居民经营贷款是指银行向符合相关规定的借款人发放的用于生产经营的个人贷款。值得注意的是，当下央行政策导向帮助的中小微企业事实上包含此类个体工商户。因此未来的各类结构性政策将对居民经营贷款形成支撑。第三，对于企业中长期融资而言，稳增长政策的传导有望推动企业中长期融资的修复。原因一：根据地产建安投资和基建投资加总后的领先企业中长期融资5 个月的关系来看，企业中长期融资将在三季度迎来拐点；原因二：根据企业短期融资(企业短期贷款+票据融资)领先企业中长期融资15 个月的关系来看，同样预示企业中长期融资将在三季度开始修复。

　　政策展望——看准时机，轰脚油门

　　虽然3、4 月突发的疫情并不能解释社融差的全部(买房收益过低，前期政策传导时长不够，居民资产负债表受损等因素)，但是当下疫情对经济生产生活的限制却是最为明显的。如果把经济比作一辆正在疾驰的跑车的话，那么疫情就是手刹，各类宽松的货币政策则是油门。

　　我们认为当前最有可能动用的政策宽松手段是LPR 的调降，但是调降的时间值得进一步的探讨。如果5 月20 日，疫情控制能有较好的进展的话，那么这是限制“跑车”的“手刹”已经放下，调降LPR 开轰“油门”势在必行；但如果5 月20 日前后疫情再起波澜的话，那么限制“跑车”的“手刹”仍存，贸然开轰“油门”的效果很可能是事倍功半，徒废政策空间。

　　存款数据解读——当下更应该关注的是M1 与M2 的差值近几月M1 持续回升，当经济修复未见起色，其根本原因在于当下M1 同比与M2 同比的差值过低。当前M1 同比与M2 同比差值为-5.4%，回顾历史，当M1同比与M2 同比差值低于-5%的情境下，M1 的修复并无太大意义。

　　风险提示：

　　货币政策超预期

（文章来源：华创证券）